◆地产剥离拖累18年收入降9%、净利降66%,Q4消费疲软致净利下滑
2018年公司实现收入24.83亿元、同降8.89%,归母净利2.07亿元、同降66.06%,扣非净利1.66亿元、同增3.08%,EPS为0.08元,低于我们此前预期,主要由于Q4公司费用率提升、资产减值损失增加导致单季利润下滑。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】10派0.5元(含税)。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)公司收入、净利下降主要由于2017年5月出售子公司红豆置业股权,剔除该影响后公司收入、归母净利分别同增27.48%、15.12%。
分季度来看,2017Q1-18Q4公司收入同增16.81%、20.94%、-3.98%、-44.08%、20.88%、-48.43%、17.05%、8.32%,归母净利同增11.32%、1441.64%、84.71%、-36.28%、51.30%、-87.04%、-10.38%、-18.74%。18Q2后房地产剥离影响消除,18Q4受服装消费较为疲软影响公司收入增速放缓,管理费用率提升1.79PCT、资产减值损失同增207.28%导致单季净利同比下滑。
◆线下门店保持较快扩张,线上收入实现快速增长
分业务来看:2018年公司Hodo男装、贴牌加工服装、纱线印染实现收入21.06亿元、2.35亿元、1.42亿元,同增33.89%、-7.03%、16.21%。公司自有品牌红豆男装门店数量持续扩张、线上收入保持较高增速,带动Hodo男装收入保持较快增长。
分渠道来看:2018公司线上(自有品牌)、线下(包括自有品牌直营、加盟以及职业装团购业务、贴牌加工服装销售等)收入分别为3.26亿元、20.14亿元,同增35.77%、27.09%。1)线上方面公司天猫、京东等渠道收入保持快速增长,并推出全渠道中台系统及全渠道会员系统,打通线上线下,公司与京东签署无界零售战略合作协议,共同开设“红豆京东之家时尚生活体验店”,以网络众筹形式发布新品,精准定位客户需求。2)线下分渠道来看,2018年公司Hodo男装直营、加盟联营收入分别为1.25亿元、20.14亿元,同增12.11%、25.20%;年末公司共有直营店66家、较年初增15.79%,直营店效同降3.18%至189.02万元、主要由于公司新开店铺较多、仍在培育期,公司直营门店中连续开业12个月以上门店平均店效同增4.14%至236.81万元;加盟联营店1272家、较年初增22.78%、加盟店效同增1.97%至105.89万元。
◆服装主业毛利率降,费用率增,存货同比增长
毛利率:2018年毛利率同增2.63PCT至27.91%,主要受益于公司剥离低毛利率房地产业务。分业务来看,2018年Hodo男装、贴牌加工服装、纱线印染毛利率分别为30.10%(-2.47PCT)、11.88%(-1.76PCT)、21.90%(+3.11PCT),其中Hodo男装的直营、加盟毛利率为44.13%(-0.36PCT)、23.25%(-3.65PCT),毛利率下降主要由于18Q3公司促销力度加大。
分季度来看,2017Q1-18Q4毛利率为29.08%(+5.68PCT)、18.58%(-0.88PCT)、35.78%(+5.60PCT)、26.08%(+3.25PCT)、24.50%(-4.57PCT)、29.69%(+11.11PCT)、30.86%(-4.92PCT)、27.59%(+1.51PCT),18Q4公司控制折扣力度、高毛利率直营收入占比提高,毛利率同比提升。
费用率:2018年期间费用率同增3.48PCT至20.43%,其中销售费用率同增1.75PCT至12.47%,主要由于连锁专卖店增加、销售人员薪酬及道具类资产摊销增加,以及线上及团购业务相关服务费增加;管理费用率(考虑研发费用)同增2.19PCT至7.66%,主要由于管理人员薪酬福利等费用增加;财务费用率同降0.47PCT至0.29%,主要由于公司房地产业务剥离后利息支出同比减少。
其他财务指标:
1)2018年底公司存货为2.73亿元,较年初增16.48%,主要由于公司门店数量增加、备货增长。18年公司存货周转率、存货收入比为7.06、8.62%,17年同期分别为0.85、12.17%,存货周转速度显著提高,主要由于剥离房地产业务影响。
2)2018年底公司应收账款为3.34亿元,较年初增115.50%,主要由于加盟联营渠道快速扩张,对加盟商支持力度增加,18年应收账款周转率为10.23,较17年同期的18.75有所下滑。
3)2018年投资收益同降81.83%至1.13亿元,主要由于2017年5月出售子公司红豆置业股权、基数较高。
4)2018年资产减值损失同增596.41%至2690.71万元,主要由于母公司应收账款坏账准备及库存商品的存货跌价准备增加。
5)2018年经营性现金流净额为-3595.94万元,17年同期为-14.21亿元,主要由于2017年出售子公司红豆置业股权的影响。
◆房地产剥离影响18年业绩,聚焦主业服装收入保持增长
我们认为:1)2017Q2公司向控股股东出售房地产业务,集中资源发展服装主业,导致2018年公司收入下滑,2017年房地产出售带来的投资收益、净利基数较高,拖累2018年净利同比出现大幅下滑。
2)服装主业方面,2018Q2后受整体消费疲软等影响,公司服装收入增速逐步放缓,未来公司将发挥类直营模式扩张速度快、扩张成本低、绑定供应商利益等优势,借助品牌、营销、资金等优势继续拓展门店、向低线城市下沉,并强化商品管理及数字化供应链能力,提升单店收入,公司服装收入预计仍有望保持较快增长。
3)2018年公司加大促销力度导致主业毛利率下降,公司将加强库存管理,提升终端售罄率及折扣率,推动毛利率回升,门店数量快速扩张导致销售费用率持续提升。
4)2018年7月公司公告拟使用自有资金采用集中竞价方式回购股份,回购金额不超过5.8亿元,回购价格不超过8.5元/股,用于后续员工持股计划或股权激励计划,截至2019年1月11日公司已累计回购股份3.95亿元,回购股份9604.42万股,占总股本的3.79%,成交均价为4.11元/股,公司本次回购方案已经结束。
由于公司费用率提升幅度超出此前预期,我们略下调2019-20年EPS预测为0.10/0.12元(前值为0.12/0.14元),预测2021年EPS为0.14元,目前股价对应19年42倍PE,我们看好公司聚焦主业后、服装业绩保持增长,且集团服装资源丰富、未来家居、内衣等服装相关业务有望注入上市公司,维持“增持”评级。
◆风险提示:开店速度不及预期、终端销售持续疲软、费用大幅增加等。