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研究报告:平安证券-2018年第二季度金融监管政策回顾:杠杆持续去化,风险加速释放-180710

股票名称: 股票代码: 分享时间:2018-07-11 16:50:23
研报栏目: 投资策略 研报类型: (PDF) 研报作者: 魏伟,张亚婕
研报出处: 平安证券 研报页数: 34 页 推荐评级:
研报大小: 1,733 KB 分享者: m****k 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        2018年第二季度的金融监管仍处在防范和化解系统性风险的风暴眼。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】中央财经委员会召开第一次会议,从"去杠杆"升级到"结构性去杠杆",为"打好防范化解金融风险攻坚战"划定基本思路。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)资管新规正式稿4月底重磅出台,统一监管标准、消除套利空间、肃清行业秩序。以资管新规为主轴,银行、证券、保险业针对各资管细分领域的监管细则相继落地,对于机构和交易的监管持续加码。目前,监管体现出防范化解金融风险、监管姓"监"及监管协调性增强三大原则,奠定了金融监管政策的总体基调,决定了金融严监管趋势短期内难言改变。金融周期持续向下,结构性去杠杆在推进,资管行业格局重塑已起步,局部风险开始加速释放。这意味着,资产定价逻辑发生重大变化,投资者需要更加具备风险定价能力,对风险暴露需予以警惕和回避。  
        监管重塑:格局变化与风险暴露。在结构性去杠杆的推动下,金融机构业务与核心资产价格将面临深刻而长远的调整。在这一调整进程中,我们一方面将看到整个资管行业格局面临根本性重塑,资管产品回归"受人之托、代人理财"本质,金融机构核心竞争优势由监管套利、空转套利、杠杆套利转化为投研能力和投顾水平;另一方面将看到相伴而来的风险暴露和释放,或来自信用领域,或来自股权领域。2018年二季度金融监管带来的调整压力和风险暴露已经初现端倪:非标融资显著收缩、信用违约成为常态、股权质押风险积聚、市场化债转股加速推进以及商业银行相继成立资管子公司。但这只是冰山一角,金融监管的长期影响还将逐渐显现。资管行业格局变化与信用领域、股权领域的风险释放也不是一个短时的过程。  
        风险根源:企业融资渠道收缩。金融强监管持续趋严,金融去杠杆进程加快,首先引发非标投资严格受限,非标业务规模巨幅压缩;表外非标融资难度增大,而表内融资难以承接,则使得企业融资渠道普遍收窄;企业融资渠道普遍收窄,民营企业首当其冲,连上市公司也受到波及,这一方面致使债市信用违约频发,另一方面使得上市公司更加倚赖股权质押融资,高比例股权质押进一步引发更高的爆仓风险,形成恶性循环;债市信用风险积聚,也开始向股市传导,市场情绪低迷,股市风险偏好剧降,再叠加中美贸易摩擦,催生股市持续下挫,反过来进一步加剧股权质押爆仓风险。我们认为,未来监管层不仅要坚持去杠杆大框架不动摇,而且要适当出台缓和政策疏通企业融资渠道,否则易酿成系统性风险。  
        监管趋势:十二大趋势点。二季度,金融监管政策继续协调有序推进,防范化解金融风险仍是重点,从微观层面夯实加强金融监管、防控金融风险的基础,在资管新规引领下形成了本季度金融监管的十二大主要趋势点:去通道去嵌套、支持主动管理、打破刚性兑付、严控杠杆水平、限制非标投资、禁止资金池、限制同业套利、禁止违规展业、加强股东管理、规范上市公司治理、加强风险管理和规范信息披露。目前,去通道去嵌套初有成效,资金信托计划增速回落,券商定向资管计划和基金公司及子公司专户计划规模萎缩;银行理财产品近两年增速显著下滑,存量规模大体保持稳定,表明商业银行已开始压缩表外理财业务,回归业务本质。支持主动管理方面,资产管理行业转型主动管理已成定局,标准化金融产品的发展步伐加快,通道类、嵌套类业务规模持续萎缩。打破刚性兑付方面,保本理财成为历史,结构性存款成为替代,理财资金表外回表内趋势明显;信用违约数量激增、信用利差持续走高也表明打破刚性兑付有所进展。严控杠杆水平方面,金融机构局部缩表加速,同业杠杆有所去化,同业负债增速降为负值,存量规模持续回落,同业理财资金余额回落至2015年末水平,表明商业银行已开始缩短同业链条,减少空转套利、虚增规模的情况。
        限制非标投资方面,3月以来,新增非标融资持续为负,显示出严监管下杠杆资金由表外回表内的明显趋势。
        监管影响:机构业务掣肘。同业业务面临收缩。同业存单和同业理财回归其业务本质,不再沦为同业套利工具,同业负债受到全面压缩。通道委外更加合规。通道业务无法规避监管和杠杆约束,通道业务套利逻辑不复存在;主营业务不包括资产管理的金融机构自行设立资管子公司或部门开展资管业务将更加规范。嵌套业务受到限制。一层嵌套和穿透式监管意味着资管产品只能转委托一次,不能转委托给具有刚兑性质的贷款类产品。非标业务难以展开。期限匹配、限制通过委托贷款和信托贷款投资非标等监管约束令商业银行尤其是中小银行难以开展非标业务,非标规模还将继续压缩。私募基金管控趋严。一方面监管规则略有趋严,执行力度有所加强,另一方面其他资管产品受到严监管带来的挤出效应令私募产品有所获益。表外回表压力颇大。打破刚兑促使表外回表内,净值化管理加速表外回表内,非标规模压缩促使非标转标,加剧表外回表内。目前表外回表并不理想,难度很大。表外回表需要银行扩大资产负债表,但同业存单、同业理财承压和银行揽储能力有限都令银行面临缩表压力。中小银行信贷额度告急正是由于非标回表挤占额度。为缓解银行资本金压力,需要有更多的手段来补充资本金。
        监管影响:资产价格分化。对股票而言,金融强监管一是对流动性的波动影响在所难免,二是引发部分资产风险暴露增加。短期来看股票价格面临较大压力,但长期更多的是流动性预期改善以及市场情绪修复的机遇。对债券而言,监管持续加压将对债券市场产生正负两方面的影响,债券价格将存在两方博弈,并在短期内体现为收益率震荡上行,长期看规模、价格相对收益。对非标而言,监管约束令其市场规模显著压缩,而流动性在监管约束和规模压缩的影响下也将受到显著冲击,出现系统性下降,这意味着其资产价格也将面临趋势性下行。
        风险提示:1)宏观经济下行超预期。倘若大幅下行,国内市场需求相应承压下带来上市公司企业盈利大幅下滑以及相应信用市场的违约冲击的流动性风险;2)金融监管政策超预期。在流动性收紧的环境下,倘若金融监管出台政策出台节奏超出市场预期,中小金融企业经营压力也会加剧,流动性会遭受较大负面影响。3)海外资本市场波动加大。全球风险资产波动加大,随着我国资本市场对外开放的加强,外围市场的大幅波动也会给国内市场带来较大影响。
        

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