我国证券市场近乎于垄断竞争格局，近年来行业集中度提升，大券商的竞争优势随之得到市场的认可与重视。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】本篇报告致力于通过拆解市净率估值系数，来对影响大券商估值的核心因素做出分析，并对其业务进行横向对比，优中选优。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        核心观点
        根据市净率  估值系数，拆分五大券商业绩。券商的核心估值系数为市净率，根据计算方法，我们对其进行拆分，选择三大核心因素（分红率、增长率、净资产收益率）进行研究。而在研究标的的挑选上，根据核心指标的行业排名情况，中信证券、海通证券、国泰君安、华泰证券和广发证券是行业的前五大券商。
        分红率：券商分红率普遍高于30%，受市场环境与券商经营发展规划影响，具有较大的波动性，大券商之间不具有孰高孰低的显著差异。
        增长率：券商业绩增速具有较强的一致性，且2016  年以来大券商业绩同比表现优于行业。值得注意的是，业绩同比表现对于估值有一定的影响，但是外部影响因素（市场环境）较难控制，因此增长率对估值的影响偏短期。
        净资产收益率  是市净率最核心的影响因素。从绝对值来看，国泰君安与广发的净资产收益率最高，2017  年分别为8.9%和10.5%。对净资产收益率  进行拆解，我们认为应当主要关注轻资产业务占比、营业成本比率、以及杠杆率（权益乘数）。
        1)  我们将经纪、投行和资管类业务定义为轻资本业务，较高的轻资本业务比率可以有效提升资金使用效率。其中，中信和广发是占比最高的两家，2017年3季度的轻资本业务分别占比达到58%和53%。具体到不同的业务类别，券商又各有所长。
        2)  从成本费用率的角度来看，券商之间相差不大，其中2016  年国泰君安的管理费用率偏低一些。
        3)  杠杆率是资产收益率到净资产收益率  的放大器，券商在不同时期的杠杆率具有显著的周期性，大券商由于融资便利与用资业务广泛，杠杆率高于行业水平。国泰君安杠杆率调整十分灵活，市场高涨时期杠杆率最高，IPO  后保持在较低杠杆率，使得利息支出比例较低。
        投资建议与投资标的
        考虑到市场集中度提升与强监管环境下，大券商具备估值优势，同时对比不同券商的业务特点与估值水平，我们重点推荐中信证券（公认的行业龙头，机构业务优势显著，且业务布局前瞻，能够把握行业发展机遇），以及国泰君安（净资产收益率  较高，管理成本率偏低，能够灵活调整杠杆率，且具有估值优势），海通证券（业务多元化发展，海外布局有亮点，海通香港增长较快，海通银行有望有边际改善，且公司估值处于底部区间）。
        风险提示
        系统性风险对非银行金融业务及估值的压制，这一点在2015  年6  月市场快速下跌中有所体现；资金面收紧对市场的影响；超预期的强监管政策可能会显著影响券商估值水平。